Лиса раздора. Почему на Fox, кроме Disney, претендует Comcast: специальный разбор полетов

Наверняка полгода назад, в декабре 2017-го, вы все слышали о том, что Disney покупает студию 20th Century Fox Руперта Мердока. И большинство с тех пор и думать забыли об истории - ну, мол, когда купят, тогда и будем думать, что дальше. Но ваша няня не может не следить за «сделкой века» в медиабизнесе. Во-первых, это красиво.

Во-вторых, крайне любопытно. И именно поэтому мы с вами сегодня собрались прослушать специальный доклад по поводу сложившейся ситуации.

Из достаточно прямолинейной сделки поглощения (которое вежливо называли слиянием) продажа FOX превратилась в не-очень-любовный треугольник, где кроме вершины Disney, фигурирует вершина Comcast. О том, как это произошло, чем кому грозит, и почему это важно именно сегодня, предлагаю поговорить.

Дело в том, что уже завтра, 12 июня, федеральный суд США вынесет решение по делу о покупке студии Warner Bros. компанией AT&T. Решение суда может быть только одно из двух: запретить сделку или разрешить ее. И в одном из этих случаев любовный треугольник, и без того нестабильный, пошатнется.

Медиагигант Comcast заявил о своем намерении выдвинуть FOX встречное предложение о покупке. Давайте рассмотрим, чем это грозит: кейс очень интересен и сам по себе, и с точки зрения украинского рынка.

Итак, поехали. 

Кто претендует на Fox?

На покупку Fox претендуют Disney и Comcast. Но не все так прямолинейно.

Дело в том, что суммы сделок - разные, и предлагают их за разные активы. Disney готов заплатить $52,4 млрд за часть активов, оставляя компании Fox ее новостные каналы и сетку регионального вещания. Comcast предлагает «больше». Насколько больше, точно пока неизвестно - на рынке называют сумму в $60 млрд. Comcast может предложить и больше, к тому же купить не только киноактивы, цифровые активы и продакшены, но и новостную сеть.

Больше - не всегда значит лучше, но...

Принципиальная разница между сделками Disney и Comcast - в том, что Боб Айгер предлагал Руперту Мердоку сделку «мягкими» деньгами, хотя сейчас готов предложить и смешанную: частично акциями, частично наличными. Comcast же предлагает all-cash - заплатить акционерам Fox живыми деньгами.

Почему это важно? Во-первых, ликвидность предложения Disney напрямую зависит от цены акции, а также от того, какой именно категории акции с в какой пропорции предлагает компания. Предложение же Comcast означает немедленное получение денег (но вместе с ними - немедленную же выплату немалого налога с полученной суммы). В случае же с акциями налог придется платить только при их непосредственной продаже.

Детальнее рассмотрим этот вопрос ниже.

Агрессивные переговоры ничего не решат

Тому есть несколько причин. И главная из них - то, что собственно FOX - далеко не компания Руперта Мердока, и ею давно владеет далеко не только его родня. 

Как выяснилось не так давно, структура владения FOX сложнее, чем вы могли себе представить, и приблизительно половина владельцев FOX вовсе не хотят продавать свои акции Disney. Демаркационная линия проведена: поддерживающие Руперта Мердока и его семью - и их оппоненты. И здесь было бы более чем уместно рассказать, как именно разделились их голоса... но и это непросто.

Дело в том, что Боб Айгер неосмотрительно обхаживал только одну девушку сделки - лично Мердока. Ему и его сыновьям были предложены доли владения Disney взамен на продажу, а именно - 4%, а один из его сыновей должен был стать топ-менеджером Disney. То есть все те выгоды, которые акционеров, не заинтересованных кровно в преуспевании одного семейства, не касаются.

Не все так ладно в королевстве FOX

Голосование по вопросу сделки с Disney в Fox назначили на 10 июля. Естественно, дату можно пересмотреть, но этот заголовок - сигнал, что Мердоки намерены решить вопрос как можно раньше. А все потому, что голосованием дело не закончится.

В январе 2018 года не совсем точно названный фонд The Children's Investment Fund (ничего детского в них нет) купил 4% акций Fox. И если вам кажется, что это незначительная доля, дождитесь голосования. Именно TCIF - акционеры, больше всего сфокусированные на том, чтобы не допустить сделку Disney-Fox. И вот почему: для «оздоровления cashflow перед покупкой Fox» TCIF продали свою долю акций в, вы не поверите, Comcast. Судя по всему, провернули эту продажу и покупку в TCIF, предполагая, что Comcast предложит сделку.

Почему важна оппозиция в Fox, и кто они?

Дело в том, что у News Corp и Fox принята «структура акций двойного класса» (dual class stock). Руперт Мердок и семья владеют всего 17% акций Fox. Но при этом их 17% акций дают им при голосовании 40% голосов в совете акционеров. Остальные 83% акций имеют только 60% права голоса.

На недавнем «пробном голосовании», по сути, проведенном, чтобы узнать мнения акционеров, выяснилось, что голоса разделились следующим образом: 57% поддержали покупку Disney, 43% проголосовали против (то есть ждут предложения Comcast). Но в случае, когда голосование будет проходить на самом деле, если не будет абсолютного большинства голосов акционеров за одну из сделок, любое решение будет оспариваться в суде.

Существование привелигированного класса акций, позволяющего Мердокам сохранять 40% голосов при 17% владения, законно лишь условно. Если оспорить такое голосование в суде, решение с высокой вероятностью будет отменено, и голоса будут считаться пропорционально фактическим долям владения в компании. Впрочем, какое бы решение ни принял суд, сама возможность юридического оспаривания - высокий риск как для Disney, так и для Comcast.

Какая из сделок на самом деле более выгодна? Проблема Disney

Месяц назад Боб Айгер «приоткрыл карты» и подтвердил, что в для случая, если Comcast официально выйдет на ринг, Disney уже просчитывает варианты «смешанного предложения», состоящего из акций и денежного перевода, а не только акций. 

Но на прошлой неделе - ох, как невовремя - Disney, обычно такой успешный, что все его проекты приносят только прибыль (точнее, так хорошо работает их маркетинг-машина), сразу дважды публично провалился, выпустив крайне неудачный по сборам фильм «Соло» (по последним оценкам фильм вряд ли соберет хотя бы $400 млн в мировом прокате, а значит, принесет студии около $100 млн убытка) и закрыв скандальное шоу «Розанна».

Как результат - акции компании, обычно около $105 за штуку, упали до $98 за штуку. С тех пор акции показывают хорошую динамику и уже вернулись до уровня 103,5 - но в представлении акционеров Fox уже не выглядят такой уж привлекательной альтернативой денежному вознаграждению от Comcast. 

Не говоря уже о том, что предложение Disney просто меньше. Студия не может позволить себе заплатить за Fox кэшем - и потому, что весь кэш студии занят в высокобюджетных проектах, и потому что грядут большие выплаты. Кроме того, сам СЕО компании Боб Айгер все еще официально не отменил своего выхода в гонку за кресло в Белом доме на пенсию - а значит, ему нужно будет выплатить, к тому же кэшем, около $500 млн.

Какая из сделок на самом деле более выгодна? Проблема Comcast

В королевстве Comcast тоже не все так гладко, как может показаться. Медиагигант пытается купить Fox не из большой нелюбви к Disney или желания насолить фанатам Marvel, как последние считают - он борется за собственное выживание. 

В финансовой структуре Comcast - $65 млрд долговых обязательств. Сейчас они выглядят «в меру здоровыми» в соотношении с другими финансовыми показателями компании, но в случае кэшевой выплаты Fox, равной приблизительно той же сумме, долг их может вырасти, причем вплоть до $165 млрд (из-за других кэшевых обязательств и роста выплат по обслуживанию долга).

Какая из сделок на самом деле более выгодна? Проблема департамента юстиции

Обе стороны утверждают, что Департамент юстиции (отвечающий за антимонопольное и антитрастовое законодательство) с большей вероятностью согласует именно их предложение. Давайте посмотрим, так ли это.

Disney-Fox - это горизонтальное слияние (две компании не только одной индустрии, но и одного рынка, обе занимаются производством контента), Comcast-Fox - вертикальное слияние (компания, занимающаяся дистрибуцией и доставкой сигнала покупает компанию-производителя).

Исторически и по общему правилу Департамент юстиции больше противится горизонтальным слияниям: в случае горизонтальной сделки компании имеют очень много позиций, функционально дублирующих друг друга, так что за столь крупным соглашением неизбежны массовые увольнения, а значит, кризис безработицы.

Кроме того, против слияния Fox-Disney работают и антитрастовые нормы - государство обычно препятствует созданию компаний, в руках которых оказывается более 50% рынка, а в случае объединения этих двух киностудий Disney будет собирать больше 50% локального бокс-офиса (до сих пор этот показатель был меньше 40%, как бы ни казалось иногда, что Disney уже захватил весь мир). В случае слияния Disney-Fox, первая приобретет «неконкурентную» переговорную силу в работе с кинодемонстраторами, как уже начали говорить юристы.

Против слияния Comcast-Fox работает пока только то, что правительство США блокирует сделку между Warner Bros. и AT&T, по сути аналогичную. Если завтра федеральный судья даст сделке «зелений свет» - блокировать ее больше ничто не будет.

В чем же интерес?

Для Disney - в первую очередь, в правах на Marvel и на «Аватар» (студия уже вложила миллиарды в создание Пандоры в Диснейлендах). Для Comcast - «Аватар» и другие франшизы, а также библиотека контента.

Казалось бы, можно решить этот вопрос мирно - Comcast «продает назад» Disney права на комиксы Marvel (которые все равно мало кто, кроме Кевина Файги может эффективно использовать). Но главный камень преткновения в другом - в правах на Hulu.

Сейчас структура владения Hulu выглядит следующим образом: доли по 30% принадлежат Comcast, Disney и Fox, еще 10% - у Time Warner. Соответственно, кто покупает Fox - тот и владеет Hulu.

Всем известно, что Disney сейчас строит собственный стриминг-сервис, для чего активно возвращает с других платформ свой контент, и ведет переговоры с другими студиями. Но не секрет, что этой платформой Disney должен был стать «ребрендированный Hulu». Как мы все знаем, контент, конечно, король, но и на способ его доставки плевать не стоит. И без разработанной платформы с движком, алгоритмами, подписчиками и командой профессионалов запуск собственного стриминга Disney можно спокойно откладывать на как минимум год. А промедление в этом деле смерти подобно. 

Теперь, когда вы знаете все, подумайте - какое предложение приняли бы вы?

Фото и иллюстрации Hollywood Reporter, Bloomberg,

Market Watch, Wall Street Journal, Financial Times